焦点访谈

中国经济增长达到转折点了吗?

衡量中国经济活动的一项新指标显示,今年上半年中国经济增长势头有所上升,但推动经济增长的潜在力量的进一步细分显示,这一势头可能无法持续。

此外,政策相关变量的影响已经开始下降,这给短期经济增长带来更多下行风险。

首先,中国经济增长的势头在经历了几年的下滑后有所上升,中国的实际国内生产总值增长在最近几个季度显示出稳定的迹象(图1)。

今年上半年包括零售和出口数据在内的积极制造业数据超出了经济分析师的预期,导致国际货币基金组织(货币基金组织)和经济合作与发展组织(经合组织)等大型国际组织提高了对中国经济增长的预期。

图1中国实际国内生产总值增长数据的来源:中国国家统计局最近的良好表现也引发了一场关于中国经济是在经历短暂反弹还是更持续增长的辩论。

回答这个问题有点困难。

目前,中国经济正在转型——一些部门的经济增长在上升,而一些部门的经济增长在下降。

此外,中国公布的官方季度国内生产总值(GDP)由于过度平滑颇受外界质疑,另外,由于中国在不同时期采取了不同的刺激和紧缩政策,经济数据挖掘出的关于经济内在好坏的信号显得不那么明确。此外,中国公布的官方季度国内生产总值(国内总产值)因过于平稳而受到外界质疑。此外,由于中国在不同时期采取了不同的刺激和紧缩政策,从经济数据中挖掘出的关于经济内部质量的信号并不那么清晰。

为了更好地判断近期经济增长是否可持续,本文对中国主要经济部门的月度经济和政策数据进行因子分析(一种从众多数据中提取共同因子的统计方法),探索中国经济增长的潜在动力和决定因素。

2.影响中国经济增长的主要因素本文中的月度数据涵盖七类活动:消费支出、制造业和生产、投资、房地产和金融、服务、贸易和政府政策。

图2列出了作者使用的不同变量。

这些变量捕捉与中国经济增长最相关的活动,并从不同角度衡量经济增长。

模型中使用的数据主要集中在过去9年,这也是中国经济开始转型的时期。

我们的分析得出三个主要结论。

首先,没有一个单一的共同因素可以解释中国经济的大部分变化,这与中国经济正在转型的观点是一致的,即不同产业的经济增长并不同步。

事实上,分析表明,前五个因素共同解释了所选数据中大约75%的变化(如表1所示)。

表1数据变化因素说明注:这些因素的估计基于主成分分析;图2列出了使用的数据;所有经济变量都是同比增长值;指数数据使用了12个月前的变化。

在这五个因素中,因素1解释了约36%的总体数据变化,这与描述中国不同经济部门的主要变量有很强的相关性。

图2提供了经济变量数据和绝对值形式的五个因素之间的相关热图。颜色越深,相关性越强。

图2数据和因素相关性的热点注释:“M”代表制造业,“I”代表投资,“T”代表贸易,“C”代表消费,“S”代表服务,“R”代表房地产和金融,“P”代表政策。

因素1与大量经济指标之间的强相关性表明,因素1可以作为中国经济势头的总体衡量标准。

事实上,图3显示,因子1符合中国实际国内生产总值(国产总值)的增长趋势,但波动性更大(为了进行比较,作者将数据频率从月度数据改为季度数据)。

从图3中还可以看出,中国的实际国内生产总值增长在过去两年一直疲软,而其经济势头在不久的将来有所回升。

图3中国官方国内生产总值的增长和第一要素第二,中国政府的政策在经济中发挥重要作用。

这些重要因素中有近一半与政府政策高度相关。

如图2所示,因素2与项目管理指数和基础设施投资高度相关。

由于中国的财政政策通常以工业生产和基础设施投资为目标,我们可以将因素2解释为衡量财政政策力度的指标。

事实上,如图4所示,因素2在2009年前后大幅上升,与中国应对金融危机的4万亿元(约6000亿美元)大规模刺激计划相吻合。

同样,因素3与金融投资高度相关,金融投资受金融监管变化的影响。

目前,中国政府已采取收紧金融政策来应对不断上升的金融风险,这可能会使第三要素对政府政策更加敏感。

此外,因素4清楚地代表了货币政策的力量:这个因素概括了中国50多个不同的利率和央行的货币供应量,这与货币政策指数密切相关。

图4与政策变量相关的因素注:图中所示数值为三个月平均值的三分之一,中国经济增长势头可能在短期内放缓。

图5显示了不同变量对因子1的贡献,因子1是总体经济活动的主要指标。

为了简化分析,作者将变量分为四类:生产、投资和贸易活动;消费者支出和服务;房地产和金融部门;政府政策。

纵轴显示每组数据与其平均水平的偏差。

例如,黑线显示2009年年中因子1的数据比其平均水平高大约两个标准差,而2016年的数据比其平均水平低一个标准差。

图表显示,生产、投资和贸易活动数据贡献的下降可能导致经济数据的下降趋势。由于中国资本回报率下降和劳动力成本上升,投资和出口增长明显放缓。相比之下,收入增长相对稳定,消费支出和服务的贡献相对稳定,这与过去几年中国消费增长的相对稳定性相一致。

图5不同数据类别对因子13的贡献。中国经济达到转折点了吗?回顾最近数据的表现,图5显示,自2016年以来,因素1的增加主要是由于生产、投资和贸易活动的改善。图表右侧的蓝色区域已经缩小,并受到消费者支出和服务(黄色区域)以及政府政策(橙色区域)略有改善的影响。

随着中国经济从投资和出口导向型向消费导向型转变,近期生产、投资和贸易活动的改善可能只是暂时的。

事实上,这种改善可能反映以下几点:全球商品价格的反弹有利于工业利润和产出的改善;财政支出的增加支持了投资的增加。全球经济增长的改善,加上去年底人民币贬值,增加了中国的出口。

这些驱动因素可能只是暂时的,这让人们怀疑它们对近期制造业、投资和贸易活动的影响是否可持续。

此外,政策相关因素继续减弱,给中国最近的经济增长势头带来更大压力。

如图4所示,代表货币政策立场的因素(因素4)在2015年达到最高水平,而整体经济活动指数(因素1)用于衡量2015年中国经济活动的最弱时期。

此后,随着经济条件的改善,因子4逐渐恢复到正常水平。

最近,与财政政策相关的因素(因素2)也回到了平均水平。

相比之下,与金融部门相关的因素(因素3)已降至平均水平以下,这反映出政府决心在不久的将来加强监管和防范风险。

总的来说,这符合中国政府控制信贷增长、促进经济长期持续增长的努力方向。

然而,本文对各种因素及其变化的估计表明,这些努力可能对短期经济增长构成下行风险。

作者:聂军,堪萨斯城联邦储备银行高级经济学家;中国人民银行研究局的贾延东说,中国的经济增长到了转折点吗?“全文将刊登在中国外汇交易中心主办的2017.10年中国货币市场杂志第192期上。

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